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09/12/2016

L’UE hésite à réautoriser la titrisation massive

Euro & Finances

L’UE hésite à réautoriser la titrisation massive

Sur les neuf premiers de l’année 2015, le marché de la titrisation pas excédé 141,3 milliards d’euros en Europe, contre un pic de 818,7 milliards en 2008, selon les données de l’AFME (Association for Financial Markets in Europe).

Le Parlement européen examine le « paquet titrisation » de la Commission européenne. Un sujet délicat, puisque la crise des subprimes est partie de là. Un article de notre partenaire La Tribune.

« Jeter ces filets de flétan avariés à la poubelle ? Pas question ! Je les découpe en tranches et les incorpore avec du poisson de meilleure qualité, afin de cuisiner un ragoût de la mer. Résultat, on ne voit plus du poisson pourri, mais un nouveau plat… C’est ça, un CDO (Collateralized Debt Obligation). Jonathan Hill, le commissaire européen aux services financiers, doit prier pour que les parlementaires européens – qui sont en train de plancher sur le « paquet titrisation » de Bruxelles – ne regardent pas The Big Short. C’est en effet du film d’Adam McKay sur la crise des « subprimes » qu’est extraite cette scène, où le chef cuisinier Anthony Bourdain explique à sa façon le mécanisme de la titrisation, à l’origine de la crise des crédits hypothécaires américains risqués, en 2007.

Or, c’est bien cette technique de financement – qui consiste, pour une entreprise, à transférer à des investisseurs des actifs financiers tels que des créances, en les transformant en titres émis sur les marchés – que la Commission européenne entend relancer, dans le cadre de son projet d’union des marchés de capitaux. Présenté par Lord Hill le 30 septembre dernier, ce projet vise à diversifier les sources de financement des entreprises européennes. En clair, à les rendre moins dépendantes du crédit bancaire, qui pèse encore plus de 60 % dans le financement de l’économie européenne, contrairement aux États-Unis, où la propension des entreprises à se financer sur les marchés est bien plus importante. L’objectif final étant de redynamiser les investissements et, partant, la croissance, sur le Vieux Continent.

Un pic de 818,7 milliards d’euros en 2008 pour la titrisation européenne

L’union des marchés de capitaux doit entrer en vigueur d’ici à 2019, mais Bruxelles entend mettre certaines mesures en place à court terme. La relance de la titrisation en fait partie. De fait, en regroupant par exemple des crédits automobiles au sein d’instruments financiers ensuite vendus à des investisseurs, les banques libèrent de la place dans leurs bilans, ce qui leur permet de consentir de nouveaux prêts, aux PME, entre autres. Une nécessité, à l’heure où les régulateurs exigent des banques qu’elles détiennent toujours davantage de fonds propres, en face de leurs engagements jugés particulièrement risqués. Selon Bruxelles, ramener le marché de la titrisation à son niveau d’avant la crise génèrerait pas moins de 100 à 150 milliards d’euros de financements supplémentaires pour l’économie européenne. Mais, tout de même, la Commission européenne ne se fait-elle pas l’avocat du diable, en voulant remettre sur le métier un mécanisme dont la responsabilité dans la grande crise financière de 2007/2008 n’est plus à prouver ?

« La titrisation n’est pas un produit financier, encore moins un produit toxique. Ce n’est pas cette technique de financement en tant que telle qui a été en cause durant la crise, mais la mauvaise qualité de certaines des expositions sous-jacentes, principalement aux États-Unis. La titrisation est un vecteur essentiel du financement de l’économie, et pourra permettre de réduire l’utilisation, par les banques, des liquidités illimitées et à taux zéro provenant de la Banque centrale européenne, lesquelles peuvent être vues comme faussant la donne du financement du secteur bancaire », s’insurge Fabrice Faure-Dauphin, avocat associé chez Allen & Overy, et responsable de l’activité de financement structuré au sein du bureau de Paris.

Pour ce dernier, le comble est que le marché de la titrisation en Europe continue à payer les pots cassés de la crise de 2007/2008, alors qu’il a déjà redécollé aux États-Unis, qui furent pourtant l’épicentre de l’explosion des subprimes. En effet, sur les neuf premiers de l’année 2015, les volumes d’émissions n’ont pas excédé 141,3 milliards d’euros en Europe, contre un pic de 818,7 milliards pour l’ensemble de l’année 2008, selon les données de l’AFME (Association for Financial Markets in Europe). Certes, le marché américain, lui non plus, n’a pas retrouvé le niveau de 2.000 milliards d’euros qui était, bon an mal an, le sien avant la crise, mais il s’est tout de même élevé à 1.240 milliards sur les trois premiers trimestres de 2015.

« Les investisseurs américains sont beaucoup plus pragmatiques que certains de leurs homologues européens, ils ne s’attachent pas à la stigmatisation dont la titrisation a fait l’objet après la crise. De plus, aux États-Unis, une grande partie des émissions de produits titrisés passent par Fannie Mae et Freddie Mac, et bénéficient donc de la signature de l’État, ce qui en fait un actif assez différent pour les investisseurs », analyse Fabrice Faure-Dauphin.

Une titrisation « simple, transparente et standardisée »

Des investisseurs qui, en Europe, continuent non seulement à montrer une certaine défiance à l’égard de la titrisation, mais qui sont en outre désorientés par les réglementations actuelles dans ce domaine. « Jusqu’en 2008, la titrisation n’était pas réglementée en Europe, exception faite de la directive Prospectus. Depuis la crise, nous avons assisté à un foisonnement de réglementations, pour des raisons certes louables, mais cela a abouti à une multitude de textes qui se coordonnent mal, plongeant ainsi les investisseurs dans l’incertitude. L’initiative de la Commission européenne vise notamment à remettre de l’ordre », explique Fabrice Faure-Dauphin.

Une initiative qui passe en particulier par la promotion d’une titrisation « simple, transparente et standardisée (STS) », autrement dit, de haute qualité. Pas question, par exemple, de mélanger des prêts immobiliers et des crédits automobiles : la titrisation STS devra être basée sur des sous-jacents homogènes. Et les émetteurs devront prendre leurs responsabilités, en certifiant eux-mêmes que leurs opérations de titrisation sont conformes aux standards STS. « L’une des questions posées par cette initiative est  : qui doit porter la responsabilité de la certification de la conformité aux standards STS ? La Commission européenne est favorable à une auto-attestation par l’émetteur. Passer par un tiers certificateur, qui engagerait sa responsabilité, me semble plus judicieux », nuance Fabrice Faure-Dauphin.

Nul doute que bien d’autres points du projet de relance de la titrisation feront débat, dans les discussions avec le Parlement européen, qui ont débuté il y a un mois environ. Jonathan Hill s’était réjoui de l’accord très rapide donné par le Conseil de l’Union européenne (les États membres) sur le texte, au mois de décembre, et avait fait le vœu que le Parlement européen aille aussi vite en besogne. Las ! « Le Conseil ne s’est pas donné beaucoup de mal pour entrer dans le détail des propositions. Ce sera au Parlement européen de le faire [sous l’égide du rapporteur Paul Tang ; Ndlr]. Nous n’avons pas l’intention d’aller très vite, mais de faire le travail sérieusement », a asséné la députée européenne Pervenche Berès, membre, comme Paul Tang, du Groupe de l’Alliance progressiste des socialistes et démocrates, lors d’un colloque organisé par l’EIFR (European Institute of Financial Regulation), le 19 février. De plus, pour certains parlementaires, l’examen du paquet titrisation doit se faire concomitamment à celui du mécanisme européen de garantie des dépôts, qui relève, lui, du projet d’union bancaire. Aussi, selon certains observateurs, le Parlement pourrait ne se prononcer sur le paquet titrisation que vers la fin de l’année 2016. Lord Hill va devoir s’armer de patience.

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